在精选层宣布下周一申购同辉信息之后，紧接着下周三又有凯腾精工发行。从资金安排来讲，二者时间冲突。真是旱的时候旱死，涝的时候涝死。从质地来说，应该申购凯腾精工，但就怕周五再来一个，资金无法周转，错过更好的。

目前被核准未发行的有两个，分别是云创数据和梓潼宫，这两个理论上有可能被安排在下周后半段发行，不过这也是猜测，具体发行时间未定。另外奇葩的是，这家公司官方网站无法打开，这在上市公司中还第一次遇到。

一、优势：国内第一梯队的凹印印版企业

1、定价合理。公司采用直接定价方式，确定发行价为3.6元/股，发行市盈率为16.18倍。这个发行价格和估值都可以，直接按照底价发行，可以申购。

2、质地较好。凯腾精工全名是北京凯腾精工制版股份，是做凹印印版的。公司于2017年挂新三板，主要生产凹印印版，分为中高端包装版、烟包版、特种版等，服务的客户主要为印刷集团和印刷企业。公司有名的客户不少，烟包版的终端客户包括中华、白沙、芙蓉王、双喜等知名烟包品，公司的包装版的终端客户包括可口可乐、雀巢、宝洁、康师傅、立白、蒙牛、伊利等知名品。

3、业绩稳定。2021年一季度净利润430万元，增长154%，主要是去年同期利润受疫情影响太低。公司2018到2020年净利润分别为 3,237.67 万元、6,226.81 万元以及 4,814.60 万元，2019 年较上年增长 92.32%，2019 年较 2018 年净利润上涨较多其主要原因系 2019 年处置了子公 司固安精工确认的投资收益所致，该笔业务收益属于非经常损益。2019 年处置子公司固安精工资产收到现金 2,009.40 万元，确认投资收益 18,248,927.17 元。

公司主要从事凹印版辊的销售。2018-2020 年，公司主营业务收入分别为 32,378.51 万元及 33,555.60 万元，34,173.01 万元。占营业收入的比例分别为 98.64%及 98.43%、98.21%。主营业务 突出。

报告期内，公司主营业务收入和净利润逐年稳定增长， 2019 年和 2020 年主营业务收入增长率分别 为 3.64%和 1.84%，净利润增长率分别为 92.32%和-22.68%，扣非后归属于母公司净利润增长率分别为 63.46%和 12.42%;报告期内;近三年经营活动现金流量净额分别为 5,225.63 万元、6,920.46 万元以及 5,866.90 万元，经营活动现金流量净额随着收入的增加稳步增长。

报告期内，公司 2018-2020 年报告期内实现营业利润分别为 3,737.02 万元、7,026.67 万元、 5,553.58 万元。2018 年-2020 年年均复合增长率 21.91%。利润总额 2018-2020 年分别为 3,769.65 万元和 7,061.15 万元、5,583.83 万元;2018-2020 年年 均复合增长率 21.71%。净利润 2018-2020 年分别为 3,237.67 万元和 6,226.81 万元、4,814.60 万元。2018-2020 年年均 复合增长率为 21.95%。

2018 年-2020 年，公司计入其他收益科目的补助金额分别为 480.22 万元、680.25 万元、 433.95 万元。占当期营业收入比例分别为 1.46%、2.00%、1.25%。占比很小，占同期利润总额比例 分别为:12.75%、9.64%、7.77%。整体占比金额不高，对补助不存在重大依赖。

报告期各期末，公司应收账款净额分别为 5,788.93 万元、5,845.99 万元和 6,179.92 万元，占当 期期末流动资产的比重分别为 36.40%、29.72%和 29.51%;占资产总额的比重分别为 17.59%、16.46% 和 16.41%，占比较小且相对稳定。

4、毛利率高。报告期内，公司综合毛利率为 46.92%、47.74%以及 44.57%，综合毛利率保持在较高水平。20年出现下滑主要因会计准则变动运输费用从销售费用调入主营业务成本所致。

5、全国化布局。主要竞争对手为山西运城制版集团、希尔集团，竞争对手不多，公司在行业内竞争格局较好。但这个行业估计也没有高成长，业绩比较平稳。

我国当前凹印印版行业整体呈现寡头竞争的态势，凯腾精工和运城制版集团为国内第一梯队的凹印印版企业。凹印印版企业主要产品为印辊，由于运输等方面的因素，一般而言单个凹印印版公司的服务半径为500km，在下游行业企业较为分散的情况下，子公司布局成为企业开拓市场的核心因素之一。凯腾精工当前拥有7家子公司，基本实现全国化布局，在行业内具备竞争优势。

6、有著名战投。凯腾精工此次精选层公开发行吸引到5家战投，共拟认购988万元。5家战投分别为：青岛晨融柒号股权投资管理中心（有限合伙）、深圳市丹桂顺资产管理（丹桂顺之实事求是肆号私募基金）、深圳直接资本管理、山东一鼎基金管理、深圳云禧资本管理中心（有限合伙）。丹桂顺和青岛晨融比较活跃。

7、专利技术。公司已取得专利权 169 项，其中发明专利 7 项，实用新型专利 150 项，外观设计专利 12 项。此外公司还有正在申请中的专利 10 项，均为发明专利。国产品电雕机因起步晚，未掌握核心技术，因此发展缓慢，主要还仅限于仿制国外设 备，多应用于国内的低端包装版市场。公司生产和技术团队已经完全掌握不同电雕机的技术特，对不同承印物、不同油墨、不同的印刷环境对印版的印刷适应，总结出对应的多元化技术工艺。

2018-2020 年，公司研发费用分别为 1,974.16 万元和 2,038.43 万、2,258.73 万元，占各年度营 业收入的比例分别为 6.01%和 5.98%、6.49%。公司坚持技术和产品的持续创新，为更好的开发新产 品，满足客户新需求，不断加大研发投入，三年保持逐年增长趋势。

二、缺陷：

1、技术替代。目前凹印制版技术成熟、稳定， 但未来数字印刷的发展、成熟和推广可能对传统凹印印刷技术产生较大冲击。

2、原材料价格上涨的风险。原材料价格的波动对企业经营及盈利状况有一定影响，公司所需原材料主要是钢管、铜 球等大宗商品，这些原材料受经济环境波动的影响较大，如果未来公司采购原材料的价格上 涨，将会降低公司的利润水平。

3、销售区域集中。公司报告期销售收入主要集中于华东地区和中南地区，这两个区域合计占比 85.10%、 85.07%以及 86.97%，存在销售区域过度集中的风险。随着公司产销规模的扩大及综合竞争 实力的提升，公司已着手开拓华北等其他区域市场

4、老股价格低。公司 2019 年 3 月 15 日召开 2019 年第一次临时股东大会，审议通过《关于北京凯腾精工制版 股份 2019 年第一次股票发行方案的议案》，采用定向发行方式发行不超过 7,500,000.00 股 (含 7,500,000.00 股)，每股面值人民币 1.00 元，每股发行价格为人民币 2.00 元。

公司 2016 年 12 月 23 日召开 2016 年第一次临时股东大会，审议通过《关于定向发行新股的议 案》、《关于增加公司注册资本的议案》及《关于变更公司章程的议案》在内的一系列议案，决定 向程保军等 41 名自然人定向发行 15,993,334 股，每股价格 1 元，均为普通股，共增加注册资本 15,993,334.00 元。

5、成熟行业，成长不足。报告期内，公司的 2018-2020 年营业收入分别为 32,823.96 万元、34,089.40 万元，34,794.66 万元。从变动趋势来看，呈现稳步增长趋势， 2019 年比 2018 年增长 3.86%。2020 年比 2019 年增 长 2.03%。

三、募投项目：没有产能扩大预期

根据发行方案，公司本次拟公开发行不超过人民币普通股 1,300 万股(假定行使超额配售选择 权)，本次募集资金在扣除发行费用后，将全部用于图文制作自动化及全流程管理项目、偿还银行 贷款和补充流动资金。

图文制作自动化及全流程管理项目是干嘛的？公司计划引进 PACKZ 编辑模块以及 CLOUDFLOW 流程自动化管理模块，在下属七个子公司现有厂 房和机器设备基础上推广实施，不用新建厂房，不用新购机器设备，只是更新现有软件系统，提升 效率。

本项目已经于 2020 年 8 月 24 日与供货方(比利时 HYBRID 软件应用)及其代理商维 尔特技术在北京签署了三方供货合同，并按照合同约定于 2020 年 9 月 8 日支付了首付款 352984 欧元。为配合软件的安装实施，公司于 2020 年 10 月 9 日与戴尔(中国)签订了服 务器采购的框架协议。首批服务器等设备已全部到货。

2021 年 2 月 26 日，发行人与供货方(比利时 HYBRID 软件应用)及其代理商维尔特技 术签署了《补充协议》，就原合同中的付款方式进行了变更。

供货方的中国公司技术人员于 2020 年 12 月 4 日完成了黄山精工的技术调研。2021 年 3 月，供 货方根据发行人需求对软件升级并交予发行人试用，与发行人 ERP 系统对接的模块主体开发完成。 2021 年 4 月，在发行人子公司黄山精工进行了 COULDFLOW 流程软件安装及流程搭建工作。目前项目进展顺利。

从这里可以看出，公司募投项目短期内难以增加产能，只是买软件，提高效率。因此公司没有产能扩大预期。

四、可比公司与估值：

行业平均估值：当前我国A股印刷行业PE为35倍。公司可比公司有鼎龙股份、纳思达、恒久科技，估值都高得离谱，不具有太大参考价值。不过可以比较市净率，三者的市净率在3.5到4.4，凯腾精工pb为2.2。

据安信证券研报，通过资产、营收和净利润的比较可以看出，可比公司中纳思达具备较大的规模，其 2020 年 营收 195.85 亿元，但净利润仅为 0.88 亿元，规模优势不明显;凯腾精工在可比公司中规模 较小，但相对而言具备较强的盈利能力，2020 年加权 ROE 为 13.8%，处于可比公司领先水 平，体现出了较好的经营能力。

具体到营收和归母净利润来看，纳思达在营收和归母净利润方面均处于领先地位，2020 年 营收和归母净利润分别为 195.9 亿元和 0.9 亿元，整体盈利能力偏低。凯腾精工来看，整体营收和净利润规模都相对较低，但在营收最低情况下，2020 年归母净 利润超过恒久科技。整体来看，公司规模处于可比公司中较低水平。

公司合理估值：公司2020利润3430万，发行后绿鞋前总股本为1.42亿股，按照3.6元发行价，总市值为5.112亿。发行后绿鞋后总股本143,700,460 股，总市值为5.173亿。那么绿鞋前其静态市盈率为14.9倍，绿鞋后静态市盈率为15.08倍。

考虑到凯腾精工的龙头地位和公司质地，可与丰光精密媲美。但公司处于成熟行业，成长较差，没有产能扩大预期。丰光精密估值为40倍，但成长强，有新项目投产。这里更正一下我前一篇短文的预期，凯腾精工估值达到25倍左右有可能，具有涨幅50%潜力。但这种成熟行业龙头成长不足，最好不做长期投资标的。

因此，如果只比较同辉信息和凯腾精工，应该优先申购凯腾精工。但就怕周五来一个更好的，因此申购资金需要综合考虑。