（报告出品方/分析师：国金证券 樊志远 刘妍雪 邓小路）

1、国内 MIM 行业第一梯队，业绩快速成长

1.1、主营 MIM 产品，市场地位在国内居前列

公司主营 MIM 精密金属零部件，发展其他非 MIM 工艺，拓展产品线及应用领域。

公司主营业务为 MIM（金属粉末注射成形）精密金属零部件的生产以及相关解决方案的提供，产品可分为精密金属结构件和外观件两大类，包括电源支撑件、音量支撑件、摄像头支架、穿线套筒、插头等结构件，以及外观精致的电源接口件、智能手表表壳、智能戒指内壳、无人机遥控器转轴支架、头戴式耳机配件等外观件。

除了核心 MIM 技术之外，公司顺应客户需求，围绕金属精密结构件的生产制造，以材料为延伸，以技术融合为手段，扩大 CNC、激光切割、精密注塑等与 MIM 工艺具有共及协同效应的其他制造工艺，并且增强规模化生产能力，通过 MIM 与其他制造工艺的互补，不断丰富公司的产品线、拓展产品应用领域。

应用市场集中于消费电子终端领域，逐步拓展其他领域。

公司产品主要应用市场为消费电子，2021 年消费电子营收占比达到 99.6%，主要应用终端 包括平板电脑、智能触控电容笔、智能穿戴设备、航拍无人机等，其中智能可穿戴设备快速成长。此外，公司 MIM 产品还包括 USB 充电接口外壳、5G 基站用环形腔体、汽车换挡旋钮等，产品服务和应用领域不断拓展至汽 车、5G 领域。

公司收入规模、技术能力均在国内 MIM 行业中居前列。

公司收入规模在国内 MIM 企业中排名前十，2022 年 8 月公司首次入围国家级专精特新企业 名单。

公司围绕喂料改良和开发、模具的创新结构设计、钛合金、磁材料、混合双材料等新材料的应用，渗铬高强度焊接等工艺的研发以及全制程工序自动化、产品实现工艺的改进与融合等领域，形成了具有自主知识产权的核心技术体系，至 1H22 公司累计申请专利数量 69 项，累计获得授权的专利为 50 项，其中包括 1 项国际专利。

1.2、业绩快速增长，盈利能力向好

1H22 公司业绩提升，盈利能力提升。

2020-1H22 公司营收分别为 3.36、 3.55、2.21 亿元，同比+63%、+6%、+41%，归母净利润分别为 0.69、0.47、0.38 亿元，同比+331%、-32%、+91%。

其中，2021 年盈利能力下滑主要系：

1）缺芯影响终端客户需求，公司产能未能充分有效利用，固定成本无法摊薄；

2）公司对新材料、新工艺及新项目进一步加大了研发投入，多个重点项目同步密集开发，导致研发费用同比大幅增加；

3）人民币较美元汇率较去年同期明显增长，公司主要客户群体以美元定价，存在一定汇兑损失；

4）利息费用增加。

2022 年公司实现较快增长主要系：

1）MIM 业 务产品序列的增长及扩充，产品系列更加丰富，1H22 公司 MIM 精密金属零部件相关业务营收达 1.59 亿元，同比增长 23.68%，占主营业务收入比例 72.16%；

2）其他非 MIM 业务业绩释放，营收翻倍增长，1H22 其他精密金属零部件业务营收规模达 0.54 亿元，同比+126%。

公司毛利率趋于稳定，净利率提升。

毛利率方面，因收入结构公司整体毛利率变动主要归结于 MIM 产品毛利率变化，公司凭借自身较强研发能力为客户开发定制化且具有高附加值的产品，同时持续优化生产制程和提高自动化生产水平，整体毛利率维持在 40%左右，高于同行业可比公司均值。

2021 年公司盈利能力下滑主要是因为汇率变动导致汇兑损失增加、公司加大银行借款以及新租赁准则变动增加财务费用、下游需求回落导致固定成本无法摊薄等因素。

净利率方面，2020-1H22 公司净利率分别为 20.54%、13.06%、17.46%，1H22 净利率有所回升，已达到可比公司平均水平。

营运能力方面，1H22 受板块整体需求下滑影响，行业内各家公司营运能力都有一定下降。但相比可比公司，公司应收账款周转率仍处于可比公司平均水平之上，而存货周转率较低，下游终端客户对产品的交期要求比较高，因此随着公司经营规模的不断扩大，为保证供货效率，原材料和库存商品备货等有所增加。

2、MIM 工艺优势明显，下游需求多轮驱动

2.1、MIM 相较传统金属成形工艺优势明显

MIM（金属粉末注射成形）是一种将传统粉末冶金工艺与现代塑胶注射成形技术相结合而形成的近净成形技术，生产工艺流程为首先选取符合要求的金属粉末和粘结剂，在一定温度下混合成均匀的喂料，再通过模具进行注射成形形成生坯，再将生坯经过脱脂处理、再经过烧结将金属粉末致密，最终形成成品。

MIM 产品生产过程中涉及核心技术如下：

注射成型：将粒状喂料加热至一定温度使之具有流动，然后将其注入模腔中冷却下来，得到所需形状胚体的工艺；核心技术在于，由于金属粉末种类繁多，各种喂料成分含量各异，注射成型过程中参数等方面的设定十分重要，操作失误则会造成产品的缺陷，优良的注射能 力需要公司技术人员通过对注射成型工艺的模拟、参数的确定、模具的选择等准备工作，保证注射的均匀。

脱脂：将成形毛坯放入专用容器中除去其中粘结剂成分的过程；

工艺：主要包括三大体系，蜡基体系（溶剂脱脂）、塑基体系（催化脱脂）和热脱脂体系，行业内主要使用塑基体系（催化脱脂），其核心优点是不需要调料、工艺简单，缺点是进口喂料价格高，无法对原材料进行微调；

核心技术：脱脂工艺直接影响到坯件中粘结剂的残留量，若脱脂处理不到位，则粘结剂残留过多，高温烧结时大量粘结剂分解气化时容易造成产品爆裂；若脱脂过度，则可能造成产品金属氧化、结构变形等不良后果。因此，脱脂工艺的选择与工艺参数的控制尤为重要。

烧结：经过脱脂的部件被放进高温、高压控制的熔炉中，部件在气体的保护下被缓慢加热，以去除残留的粘结剂，粘结剂被完全清除后，部件被高温加热，颗粒之间的空隙会由于颗粒的融合而消失，最终部件定向收缩到其设计尺寸并转变为一个致密的固体；

核心技术：由于颗粒之间孔隙的存在，烧结时坯件会发生收缩，不同的材料在烧结环节收缩率不同，普遍在 15%~18%，因此通过控制烧结时间、温度等参数控制收缩率是核心。

后处理工艺：包括整形、金属加工及表面处理（含 PVD、CNC、镭雕、喷砂、抛光、研磨等），其中公司可自制工艺包括整形、喷砂、研磨、 CNC。

检测：检测内容有尺寸检测、外观检测、变形检测等，常见的不良有凹点、多料、缺口、门板不良、压伤等；

核心技术：目前 MIM 行业未实现批量化的自动检测，核心原因是下游需求迭代速度过快，如使用 全自动检测设备则更换频率或调整参数频率过高。

MIM 具有结构不受限制、产品精度高、低成本等优势。

对于复杂的零件，传统金属成形通常是先分解并制作出单个零件再组装，MIM 工艺通过整体 加工、简化加工程序，经济更强。

而且传统金属成形成本随着零件复杂程度上升而上升，MIM 工艺通过提升模具复杂程度保持成本不变，产品复杂程度越高，MIM 工艺经济更强，成本优势更明显。

具体来看，优势包括：

（1）结构不受限制：能像塑胶注塑成型一样将复杂的金属零件直接成形，允许三维形状的自由设计，理论上塑胶能成型的形状都可通过 MIM 工艺实现；

（2）物理能可靠：制品组织均匀、致密度好，密度可达到理论密度的 98%以上，产品强度、硬度、延伸率等力学能高；

（3）产品精度高：产品一次成形尺寸精度可达 +/-0.3%，一般精度要求的产品无需后加工；

（4）批量成本优势显著：近净成形工艺，相较于其他工艺，特别是结构复杂产品，利用 MIM 工 艺批量生产成本优势明显。

2.2、下游应用范围广泛，多领域带动需求增量

上游原材料向多元化方向发展，下游应用领域广泛。

从产业链角度，MIM 产业链上游原材料即金属粉末及粘结剂，有不锈钢、低合金钢、钴基合金、钨基合金等，我国 MIM 下游应用集中于消费电子行业，同时应用领域逐步拓展至通讯、汽车、医疗等领域，应用领域广泛。

上游材料方面，MIM 材料品种以不锈钢为主，未来将走向多元化。

金属粉末和粘结剂分别属于金属和化工行业，上述行业经过长时间发展已较为成熟，市场供应充足。

相较于欧美 MIM 市场，中国 MIM 材料品种仍以不锈钢为主，市场份额高达 65%，同时包括低合金钢、钴基合金、钨基合金等。伴随下游领域对材料多元化及产品轻量化、差异化需求不断提升，消费电子零件材质也在向无磁无害（如高氮无镍不锈钢、铜合金、铝合金）和组 合材料（如金属-陶瓷、金属-塑胶）等方向发展，预计钴基合金、钨基合金、磁材料、镍基合金、复合陶瓷等多元化材料将逐步在汽车、医疗、五金等高端领域得到应用。

应用领域方面，国内外结构化差异显著，中国应用市场有望进一步开拓。

MIM 工艺凭借设计自由度高、材料适应广、量产能力强等特点，被广泛应用于消费电子、汽车制造、医疗器械、电动工具等领域。

具体来看，根据华经产业研究院，中国占据全球 MIM 市场的四成以上，中国 MIM 的市场应用与欧美市场存在较大差异，根据《粉末冶金工业》数据统计，2020 年以销售额划分应用领域，消费电子领域中手机保持着最大份额，同比下降 2.8pct，电脑、智能穿戴领域产品占比同比增加 3.5/+3.6pcts。

其他应用领域方面，汽车、五金、医疗分别占比 3.5%/6.9%/4.5%，分别同比-6.8/-5.1/+1.0pct。而在北美市场，军工、医疗、工业为主要的应用领域，欧洲市场汽车、军工、建筑为主要的应用领域，主要是由于产业结构的差异，不同市场区域 MIM 应用领域有显著差异，中国 MIM 行业在医疗、军工、工业领域仍有较大的提升空间。

消费电子存在结构机会，汽车、医疗提供可观增量。

消费电子领域，折叠屏渗透率的提升有望成 MIM 工艺消费电子应用的新爆发点，还包括智能可穿戴、智能手表等新型产品。汽车方面中国 MIM 占比较低，在汽车轻量化以及生产低碳化的背景下，有望应用在发动机部件、涡轮增压零件、座位机制及传感器零部件方面，MIM 工艺质量、成本优势明显。

医疗器械领域，国内企业占比较小，印度班加罗尔 Indo-MIM 占据最大市场，由于对于手术器械、外科工具等器械精度与复杂度要求越来越高，MIM 产品有望进一步应用。除此之外，五金、军工、建筑等领域也有稳定的增量空间。

具体来看：

（一）消费电子：手机终端结构机会叠加新兴产品创新。

消费电子领域 MIM 产品广泛应用于各类硬件设备，包括智能手机、平板电脑、笔记本电脑等传统硬件设备，以及智能可穿戴、无人驾驶飞机等新兴硬件设备，其产品种类包括电源接口件、卡托、摄像头圈、按键等多种形式。分不同终端产品来看，我们认为消费电子机会主要在于手机端的功能提升，以及新兴消费电子应用。

（1）智能终端：短期需求回暖，长期存在结构机会

短期来看，机会主要在于需求底部回暖以及苹果 iPad 接口替代。

（a）短期来看，需求底部复苏趋势明显。

根据 Counterpoint，2022 年全球用户的平均换机周期已经超 31 个月，长期来看手机销量增量空 间有限。但是短期存在反弹机会，2022 年起至 5 月我国手机出货量单月同比持续为负，手机终端消费需求持续低迷，6 月以来疫情影响趋弱，线下逐步复工复产，消费者情绪修复，终端需求逐步复苏，苹果手机表现强劲，消费电子从底部周期回暖趋势明显。

根据中国信通院数据，2022 年 6 月国内手机市场总体出货量同比增加 9.8%，环比+34.6%，单月同比变动为年初以来首次由负转正。

2022 年 1-6 月手机出货量累 计同比下滑 22%，考虑到目前处于消费电子周期底部，淡旺季因素以 及苹果新产品 iPhone 14、AR/VR 产品推出，看好下半年手机端周期上行机会。

（b）苹果 iPad 产品替换 Type C 接口提供替代空间。

消费电子板块 1H22 营收为 5462 亿元，同增 5.5%，归母净利润为 201 亿元，同减 30%，板块整体处于下行，下滑主要体现在手机端需求疲软，而平板电脑相对可观。

根据 IDC、SA 数据，2022Q1、Q2 全球智能手机出货量同比下降 8.9%、7%，2022Q1、Q2 全球平板电脑的出货量分别为 3,840、4,050 万台，同比-3.9%、+0.15%，平板端下滑幅度小于手机端。

而 iPad 最主要的品商苹果上半年全球出货量为 2,470 万台，份额同比下滑 3.5%左右，但仍是全球范围内销量最好的平板电脑品，同时存在接口更换的替代需求。

具体来看，主要是苹果 iPad 产品受欧盟统一区域协议催化，到 2024 年之前 iPad 产品线将全系列从 Lightening 转换为使用 Type C 接口，而苹果现有 Type C 产品的精密结构件技术方案主要采用 MIM 技术。

长期来看，机会主要在于细分功能的结构升级，细分市场保持高增。

（a）手机终端折叠屏：

2022Q1 中国智能手机出货量大幅下滑，根据 Counterpoint 数据，2022Q1 中国折叠屏智能手机市场销量为 67 万台，同比增长 391%，环比增长 152%，4、5 月保持高增趋势，预计 2022 年全年中国折叠屏智能手机市场的出货量将同比增长 225%，达到 270 万台。

折叠屏的铰链设计对于零部件复杂度和加工精度要求更高，比 如 OPPO 折叠机铰链部分拥有 136 个零部件，华为 Mate Xs 2 独创双旋鹰翼铰链，实现精准联动，三星持续调整铰链张合时的受力结构减薄厚度。

铰链是折叠屏手机的核心精密组件之一，需要兼顾能和成本两方面。

铰链在重量轻、尺寸小的前提下，要保障折叠屏功能稳定、可靠，需具备至少 10 万次以上的开合寿命，还需要保障成本，以三星 Galaxy Fold 为例，BOM 表中机械/机电结构件成本价高出 Galaxy S9+手机 57.7 美元，主要源于超薄 UTGA 盖板、铰链和两个隔离的中框增加了 金属中框用量。

（b）手机终端多摄：

以 MIM 摄像头支架及转轴为例，MIM 摄像头支架将受益全球智能手机的多摄渗透趋势，总体来看，结构功能渗透率的提升有望成 MIM 工艺消费电子应用的新爆发点。

（2）智能穿戴、无人驾驶飞机等应用领域均为 MIM 产品创造可观增量。

根据 Frost Sullivan，我国民用无人机市场规模由 2017 年 79 亿元增至 2021 年的 401 亿元，4 年 CAGR 为 50%，预计 2022 年能达到 453 亿元。根据 Counterpoint，2021 年全球智能手表出货量达 1.28 亿部，较 2020 年同比增长 28.31%，预计未来全球智能手表出货量仍旧存在增长空间。

（二）汽车制造领域：国内 MIM 单车用量尚存增长空间。

MIM 工艺因符合 汽车零部件“微型化、集成化、轻量化”的发展趋势，而被用于汽车产业中一些形状复杂、双金属零件及成组的微小型零件，如涡轮增压零件、调节环、喷油嘴零件、叶片、齿轮箱、助力转向部件等。

但目前我国汽车市 场中 MIM 应用量较少，北美、日本、欧洲粉末冶金零件单车用量分别为 18.6kg、8kg、7.2kg，我国仅为 4.5kg，国产汽车 MIM 零件产品市场潜力巨大，将伴随汽车市场需求增长实现放量。

（三）医疗器械领域：MIM 高精度特适配医疗器械，行业处快速增长期。

MIM 工艺高精度的特符合精密医疗器械对配件小型、高复杂度、高力学能的要求，因此被广泛应用于手术刀柄、剪刀、镊子、牙科零件、骨科关节零件等产品，我国医疗器械市场规模处于快速增长阶段，未来将带动 MIM 工艺应用空间扩大。

（四）电动工具领域：行业产量稳定，为 MIM 产品创造稳定市场。

电动工具配件的机加工较复杂、加工成本较高、材料利用率低，对 MIM 的依赖度较高，近几年开发的产品包括异形铣刀、切削工具、紧固件、微型齿轮、松棉机/纺织机/卷边机零件等。

电动工具行业的主要驱动力来自制造业、建筑业、汽车业以及耐用消费品行业，根据国家统计局数据，我国电动手提式工具月均产量维持在 1,500 万台以上，为 MIM 产品创造稳定市场空间。

2.3、预计 25 年中国 MIM 市场规模达 122 亿元，公司跻身国内第一梯队

2021 年我国 MIM 市场规模约 84 亿元，10 年 CAGR 达 24%。

我国 MIM 行业自 2010 年开始飞速发展、市场规模不断扩大，根据中国钢协粉末冶金分会注射成形专业委员会及中商产业研究院数据，中国 MIM 市场规模由 2011 年 10 亿元，增长至 2020 年 73 亿元，CAGR 达 24.72%，2021 年达 到 84 亿元，CAGR 达 23.72%，同比 2020 年增长 15%。

预计 2025 年中国 MIM 市场规模达 122 亿元，4 年 CAGR 达 10%。

展望未来，多领域应用将加速对于 MIM 的需求量，根据 BCC Research 数据预测，全球 MIM 市场预计到 2023 年市场规模将达到 45 亿美元，CAGR 达 到 7.5%。

随着消费电子新型产品及功能带来的结构机会，以及我国汽车电气化、智能化加速发展，根据 BCC Research 数据预测，预计至2025年中国 MIM 市场规模有望达到 121.9 亿元，4 年 CAGR 达 10%。

行业竞争格局较为分散，国内技术已接近国际先进水平。

国内 MIM 行业有 200 多家厂商，行业集中度较为分散，技术上目前国内头部厂商的整体实 力已和国际企业相当。

行业内玩家在收入规模、研发能力、合作客户情况多方面存在差异，依此划分行业梯队：

第一梯队的 MIM 企业收入规模在 2 亿元以上，具备较强的研发创新能力，企业数量不超过 10 家，主要合作客户为国际品或国内知名品厂商，主要包括印度 Indo-MIM、中南昶联、台湾晟铭电子、精研科技、富驰高科、全亿大和公司等；

第二梯队的 MIM 企业收入规模在 5,000 万元至 2 亿元，主要为国内品厂商配套生产 MIM 零部件，客户集中度往往较高；

第三梯队的 MIM 企业收入规模在 5,000 万元以下，通常仅通过设备的购臵和人员的铺设进行中小批量的 MIM 产品生产，第二、三梯队的 MIM 企业则较为分散，规模化生产能力相对较弱。

行业龙头受益先发优势，行业集中度有望提升。

从应用领域来看，头部企 业覆盖多领域，中小型企业集中在细分市场，印度 Indo-MIM 是全球领先 的 MIM 技术方案提供商，在汽车零件、医疗占据最大市场份额；精研科技涉及消费电子、汽车电子、医疗、工业等领域，富驰高科在汽车领域领先，而公司主要集中在消费电子领域，也在向其他应用领域拓展。

展望未来，头部企业基于一定的技术积累及客户资源有先发优势，未来有望凭借着资金优势、规模优势和研发优势进行大规模快速交付，行业集中度有望提升。

公司已为 MIM 行业内第一梯队企业。

根据收入规模、研发能力、合作客户将行业内玩家划分为三大梯队，公司已在行业内初步展露营收、研发能力及客户导入优势，成功跻身 MIM 行业第一梯队。

公司已经具备喂料、模具、设备自主生产的能力，通过技术研发将进一步提升 MIM 产品高复杂度、高强度、外观精美等特，公司产品有望强化在消费电子领域的优势地位，并且在汽车制造、医疗器械等多元领域持续渗透。

3、强化 MIM 技术及客户优势，协同非 MIM 业务成长

3.1、MIM 业务技术领先，推动生产定制化、自动化

公司核心技术体系覆盖 MIM 全流程。

MIM 行业的特点之一为产品的高度定制化，工艺流程较长且较为复杂。公司的技术创新已经历了“追随-引领-研究-创新/创造”各阶段，由最初的参照 MIM 工艺既有制造流程，转变为现阶段在原有工艺技术方法上不断突破创新，并致力于推进工艺制程自动化、产品开发定制化。

公司不断优化定制化喂料调配、改良和开发技术、精密模具设计与制造技术、MIM 产品研发和制造技术、自动化设备开发技术、MIM 生产工艺优化技术等多环节，目前技术体系覆盖生产全流程。

公司定制化喂料调配、改良和开发技术领先。

公司针对不同金属粉末进行粘结剂的配比实验，并进行能验证，筛选、优化配比方案，掌握配比技术。

以具有弧形弯曲、壁薄的特点且需要特殊表面效果的产品开发为例，应用常规喂料，容易出现注射原料无法完整填充模具的情形，公司通过喂料改良，提升了喂料流动，使得喂料可以在更低的注塑压力下完整填充模具。

公司目前已在 316L、304L 以及 17-4PH 三款号的喂料上具备了自制能力，且已掌握钛合金喂料开发技术，相关发明专利“一种钛合金金属粉末注射成型喂料及其制备方法”已取得授权。

公司自制喂料在熔融指数、收缩率、生坯密度、烧结密度以及成品硬度等方面与主流供应商提供的常规喂料相比，整体能指标不存在显著差异，部分能指标达到甚至超过常规喂料水平。

公司精密模具设计与制造技术保障高效率及高良率。

精密模具设计方面，公司推行全 设计，应用设计标准化管理、设计图面数据库管理等措施，确保模具开发的成功率及效率、缩短开发周期。精密模具制造方面，公司掌握业界顶尖的高速铣削加工技术（HSM）、零损耗超火花放电加工技术（EDM）、超精密电火花镜面加工技术，综合模具制造精度可达± 0.003mm，先进的模具设计与制造技术为 MIM 产品的生产效率和良率提供保障。

公司持续推进自动化设备开发技术，目前已经具备自动化自研、自产能力。

公司自成立之初设立专职自动化设备部门，结合产品及工艺特实施自动化设备的研发，目前已经掌握自动化设备开发技术，从产品的生产、移转、检测等方面，引入机械臂、激光、影像等先进技术来实现生产设备与检测设备的自动化，以提升公司生产效率及所生产产品质量，逐步实现定制化产品生产流程由单工序自动化向全制程自动化、智能化升级。

3.2、协同工艺体系及客户资源，非 MIM 业务实现翻倍增长

其他工艺持续布局，打造第二业绩增长点。

公司持续在 MIM 业务稳定发展的基础上，以材料为延伸，不断进行工艺融合，其中包括:

1）顺应客户新增产品线需求，新增激光切割、CNC、精密注塑等设备，强化与 MIM 工艺 的共及协同效应，为客户提供多元化的工艺选择和解决方案，提升客户黏度，丰富公司的产品线、拓展公司产品的应用领域；

2）加强对 打印等前沿技术的研究，培育及拓展新的业务增长点；

3）推进全制程工序的智能化、自动化，推进实现多工序的联动。

2021 年起公司新增其他金属工艺及精密注塑等加工工艺，并布局了一定规模的产能，1H22 其他精密金属零部件相关业务收入金额为 0.54 亿元，占主营业务收入比例为 24.68%，同比增长 126.17%，前期布局正在逐步业绩释放。

新业务线与 MIM 业务技术协同。

新产品类型技术壁垒高，研发难度大大增加，公司围绕 MIM 工艺，与新产品线协同发展，积极开拓相关的零部件加工工艺，加快储备其他精密制造工艺，尤其在材料成本敏感度不高、技术附加值高的业务领域发力。

凭借丰富稳定的客户资源，加快非 MIM 的规模销售。

公司凭借 MIM 业务与国内外知名客户建立合作关系，目前公司已成为富士康、捷普科技、吉宝通讯、铠胜集团、领益智造、立讯精密、歌尔股份等知名企业的合格供应商，应用终端包括苹果、亚马逊、大疆、安克、影石等国际国内知名品。大客户战略不仅能够维持公司收入稳定，同时有利于公司跟踪行业前沿技术发展趋势、提升技术能力，因此公司能够及时跟踪、响应客户新需求，基于客户要求拓展公司产品线。

3.3、加快募投项目产能落地，股权激励彰显发展信心

根据公司招股说明书，下游需求持续释放，公司积极进行产能布局匹配销售规模的增长。2018、2019 年公司产能渐趋饱和，产能利用率分别达到 96.61%、98.57%，2020 年公司子公司智能制造开始投产，产能进一步增 加，因新冠疫情影响，产能未得到完全释放，2020 年产能利用率达到 85.10%。同时，以可比公司情况来看，公司的设备数量、产能规模仍有较 大的提升空间，公司也在顺应客户新增的产品线需求，新增激光切割、CNC、精密注塑等设备，布局规模化产能。

资金持续加码 MIM 产品产能及产品研发能力。

公司 2021 年上市，实际共募集资金 8.55 亿元，投资于“湖南长沙 MIM 产品（电子产品零部件）生产基地建设项目”、“泛海研发中心建设项目”以及“补充流动资金项目”。

公司目前的主要产能分布在深圳、惠州，长沙 MIM 生产基地正在加速建设中，总计占地面积为 50 亩，建筑面积 70000 平方米左右，预计在年底竣工，今年将持续加快推进募投项目生产建设，公司将根据需求释放情况逐步实现达产，形成规模化生产效益。

股权激励计划发布，彰显长期发展信心。

公司 5 月发布了股权激励政策，进行不超过 300 万股的限制股票激励，考核目标是以 2021 年财务数据为基准，2022-2024 年营收/净利润增长率触发值不低于 28%、56%、84%，2022-2024 年营收/净利润增长率目标值不低于 40%、80%、120%。

4、盈利预测与估值

4.1、盈利预测

1H22 公司营收达到 2.21 亿元，同比增长 40.87%，主要系：

1）行业层面，2022 年上半年消费电子板块下滑主要为国内手机终端品，公司主要客户为苹果及其产业链供应商，公司主要产品应用于 IPad 端，22Q2 全球平板电脑出货量达到 4050 万部，同比增长 0.15%，22Q2 苹果出货量达到 1260 万部，同比减少 2.89%，相对而言表现更稳健，且苹果 IPad 有 Lightening 转换为 TypeC 接口替代需求，对于 MIM 产品能要求也更高。

2）公司层面，公司以客户需求为导向，积极开拓现有 MIM 业务新品类，并布局拓展非 MIM 业务新产品线，前期研发投入逐步转化为收入增长，且公司新品类因高精度、高能，产品附加值更高，单位价格有所提升。

1H22 公司归母净利润 0.38 亿元，同比增长 91%，一方面归母净利润伴随着营收规模增长，另一方面汇率影响有所缓和，1H22 汇兑收益为 944.98 万元。

预测 2022-2024 年公司分别实现营收 5.49 亿元、8.41 亿元、12.54 亿元，同比增长 54.69%、53.28%、49.06%。

不同业务的营收、毛利率变动逻辑如下：

MIM 产品：公司 MIM 产品主要分为便携式智能终端用 MIM 产品、智能穿戴设备用 MIM 产品、航拍无人机用 MIM 产品、其他 MIM 产品。我们看好下游终端产品的稳定市场需求以及公司较强的技术研发能力、稳定的产品能，带动公司产品销量和平均价格提升。

展望未来，行业层面：

1）市场空间上，消费电子终端折叠屏、智能可穿戴、无人机，以及汽车、医疗领域带动下游需求量，预计 2025 年中国 MIM 市场规模将达到 122 亿元，有一定成长空间。

2）苹果受欧盟统一区域协议催化，到 2024 年之前 iPad 产品线接口全系列从 Lightening 转换为 Type C 的需求较为确定。

公司层面：

1）客户资源上，公司有望凭借原有 MIM 业务做深大客户，由原有客户推广新产品线，且公司已经切入以苹果为代表的科技导向型客户的供应链，也有助于公司形成产品口碑及示范效应，从而进一步开拓新客户，目前公司已有产品在非苹果产业链/非消费电子领域进行量产。

2）技术体系上，公司在定制化喂料调配、改良和开发技术、模具设计与制造技术等方面优势突出，根据公司招股说明书，2018-1H21 公司改良或自制喂料收入占比分别为 1.70%、14.51%、17.05%、10.85%，自制喂料有助于公司进行产品定制化，满足客户对产品的定制化需求。

3）产能布局上，公司生产布局进一步集中化，以两大业务板块为核心，生产分别集中于深圳、惠州两大厂区，同时积极加快长沙 MIM 精密结构件生产基地的建设进度，进行产能储备。

4）产品拓展上，根据下游客户需求，公司产品研发周期为一年左右，以公司研发费用率来看，2020-1H22 分别为 9.40%、11.72%、10.98%，公司新产品研发生产持续推进。另一方面，公司前期成熟产品对于终端客户而言主要关注成本优化，产品价格提升空间有限，新产品能要求更高，平均价格有望提升。

因此我们预测，公司 MIM 产品业务 2022-2024 年营收将分别达到 3.69 亿 元、5.08 亿元、6.98 亿元，同比增长 37.5%、37.5%、37.5%，同时公司 MIM 产品生产工艺较为成熟，良率较高且较为稳定，原材料价格波动影响不大，因此 MIM 产品毛利率将相对平稳，假设 2022-2024 年毛利率分别为 43.5%、43.5%、43%。

其他金属工艺制品及塑胶制品：自 2020 年以来公司积极拓展精密零部件的生产工艺，利用多种金属加工工艺开发了应用于便携式智能终端产品的精密零部件，主要产品包括激光切割、CNC 等产品。

展望未来：

1）2020 年、2021 年多数产品属于小批量生产阶段，2020-1H22 实现营收 0.09 亿元、0.79 亿元、0.53 亿元，2021、1H22 分别同比 增长 812%、126%，业绩实现快速增长，2020-1H22 收入占比分别为 2.6%、22.24%、24.68%，收入占比提升。

展望 2022 全年，基于前期为低基数小批量量产阶段，后续有望实现销售规模大幅增长。

2）激光切割工艺主要应用于手写笔产品，CNC 工艺主要应用于平板电脑，非 MIM 产品精度要求高，单机价值量更高。

3）2020-2021 年公司其他金属工艺制品处于小规模逐步量产阶段，此阶段毛利率波动幅度较大，预计伴随着大规模量产，非 MIM 工艺产品良率逐渐稳定，以及产品结构偏向更高附加值产品，非 MIM 业务毛利率将趋于合理。

因此我们预测，公司其他金属工艺制品及塑胶制品业务 2022-2024 年营收将分别达到 1.73 亿元、3.27 亿元、5.50 亿元，同比增长 120%、89%、 68%，同时假设 2022-2024 年毛利率为 32%、32%、31.5%。

模治具：公司模治具业务体量较小，对公司整体盈利影响不大，我们预测，公司模治具及其他业务 2022-2024 年营收将保持 0.7 亿元，同时假设模治具 2022-2024 年毛利率分别为 35%、34.5%、34%。

费用情况：2020-1H22 公司研发费用率分别为 9.40%、11.72%、10.98%，管理费用率分别为 11.08%、9.91%、10.48%，销售费用率分别为 1.21%、1.25%、0.92%。

未来公司将持续推进工艺技术发展，开发新产品，考虑到规模效应，预计 2022-2024 年研发费率分别为 10%、9.5%、9.5%。

公司将进一步深耕现有客户提供更多产品，同时有望凭借以苹果为代表的标杆合作案例拓展其他客户，减少不必要的销售费用支出，预计 2022-2024 年销售费用率分别为 0.9%、0.85%、0.8%。

公司管理费率主要是支付职工薪酬，伴随着经营收入规模扩大费用增加，在公司持续推进自动化生产、规模效应下我们预计 2022-2024 年管理费用率分别为 9.5%、8.8%、8.2%。

4.2、估值

预测 2022-2024 年公司分别实现归母净利 1.07、1.50、2.02 亿元，同比增长 125.74%、39.70%、35.36%。

我们认为应该选取精研科技、东睦股份、长盈精密、福立旺作为公司的可比公司，我们给予公司 2023 年 28 倍 PE 估值，目标市值 37.40 亿元，对应目标价格为 33.39 元/股。

风险提示

利益冲突风险：

截至 9 月 15 日，我公司自营业务持仓 1,352,413 股，占总股本比例为 1.2074%，其中 1,309,635 股锁定期至 2023 年 12 月 27 日。我公司在制作和发布研报时，恪守独立原则，做好利益冲突风险防范工作。

新冠疫情反复的风险：

受新冠疫情影响，全球经济发展前景不明朗，在需求端可能对公司业务产生负面影响。

对苹果产业链依赖的风险：

公司对苹果产业链的收入占比 75%，对苹果产业链的依赖程度较高，如果公司不能及时跟进苹果公司的产品设计、开发需求，公司与苹果的合作可能面临因产品迭代而终止的风险。

核心喂料环节依赖外购的风险：

公司外购喂料形成的产品收入占比较高，存在风险。若主要喂料供应商出现产能缩减、交付能力下降等情况，可能导致公司采购环节出现风险。

人民币汇率波动风险：

公司产品销售以外销为主，主要使用美元结算，汇率的不利波动可能导致公司发生汇兑损失。

限售股解禁风险：

公司首发网下配售股于2022年 6 月 27 日上市流通，6 个月内解除限售日期为2022年 12 月 27 日。

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