这已经不是莱茵生物第一次因为非公开发行股票事宜对证监会进行回复。据了解，莱茵生物非公开发行股票事宜始于2020年8月3日，至今已一年有余，但仍未获得证监会核准。本次非公开发行股份募集资金主要用于“甜叶菊专业提取工厂建设项目”。如今，由于非公开发行股票事宜迟迟未能落定，为莱茵生物最多创收的甜叶菊提取物陷入供应不足的困境，同时面临着合同违约的风险。

01

产能无法支撑增长需求，恐陷违约风波

莱茵披露的信息显示，自2017年建立植物提取工厂建立以来，莱茵生物的甜叶菊提取物产能和销量不断提升，贡献的销售收入也从2018年的1.95亿元增长至2020年的2.69亿元，并从2018年开始取代罗汉果提取物成为莱茵生物创收最高的单品。对这项增长迅速的业务，莱茵生物很快制定了生产计划，以2020年销量为基数，测算甜叶菊提取物2021-2025年的销量分别为1595.39吨、2074.01吨、2696.21吨、3505.07吨、4556.59吨，平均增长率达到30%。

但按照莱茵生物目前的生产能力，这个五年目标很可能无法达成。过去2020年，甜味菊提取物产量为1444.98吨，产能利用率达120.42%，已经超负荷，按照常理推断，当前生产线的产能已经不太可能进一步获得大幅提升，而新的生产线又遥遥无期。

来源：莱茵生物2020 年度社会责任报告

7月23日，莱茵生物发公告宣布，以3390万元竞得桂林市临桂区编号为202033号宗地并于2021年7月22日收到《成交确认书》，地块即用于建设“甜叶菊专业提取工厂”。地块获取了，但定增事宜至今未获得证监会核准，相当于莱茵生物目前还没有资金启动建设。另披据该公司披露，工厂的建设期为2年，这意味着即便今年开始建设，新的生产线最早也要2023年年底才能投产。

根据推算，莱茵生物要实现2022年2074.01吨的甜叶菊提取物销量，现有产能利用率要达到172.83%，要实现2023年2696.21吨的甜叶菊提取物销量，现有产能利用率要达到224.68%。在产能问题短时间无法解决的情况下，市场不禁怀疑，莱茵生物对其甜叶菊提取物的销量预估缺乏现实可行的依据，且大概率“爽约”目标。

不仅销量目标难以达成，莱茵生物还很可能面临违约。2018年9月，芬美意与莱茵生物签订了为期五年的独家经销协议。根据莱茵生物的披露，合同累计目标收入金额为 4 亿美元，约定的最低累计目标收入为 3.45 亿美元。年均合同金额约 7619.05 万美元，折合人民币 5.22亿元（按 5 年 3 个月及美元兑人民币汇率 6.85 计算）。莱茵生物在一季度报告中披露，芬美意合同本期的销售收入为 1.05亿元，累计确认收入为4.99亿元，也就是说，还有约22.4亿元人民币的合同标的待履行。

来源：莱茵生物非公开发行股票募集资金使用可行分析报告（2020年8月3日）

莱茵生物披露数据显示，2020年，莱茵生物甜叶菊提取物的销售额为26902.60万元，销售量为1227.22万元，可算出2020年莱茵生物的甜叶菊提取物的平均单价约为21.92万元/吨。按照2020年的平均单价，则莱茵生物要达到与芬美意合同的目标销售额，需要在2021年4月1日-2023年12月31日销售约10200吨的产品。显而易见，这已经超出了莱茵自己预测的2021-2023年甜叶菊提取物理论销量的总和。并且，即使莱茵生物2023年新生产线建成，也无法实现这样的供应量，莱茵生物存在重大违约风险。

事实上，此前市场上就有过为何莱茵生物连续几年与芬美意的履约额都远远低于合同预期的年均采购额的疑问。从目前分析看来，产能不足应该是制约莱茵生物对芬美意履约的决定因素。若因产能不足最终引发违约，黑天鹅事件亦随着而来。芬美意在莱茵生物无法充分供应产品的情况下，必然需要寻找替代供应商合作，考虑到芬美意对莱茵有独家经销权，而莱茵对芬美意却没有独家供应权，如此一来，莱茵在芬美意整体供应中的占比势必会削减，这是否会增大莱茵生物的竞争压力？

另一方面，莱茵生物与芬美意的合同中约定：产品的基础价格按照每年原料成本及加工费用等进行综合考虑，莱茵生物确保在同等条件下给予芬美意市场最优惠价格。但回复报告中，莱茵生物又称，一季度甜叶菊提取物境外销售收入 8587.96 万元，占比达到 86.69%，其中芬美意销售占比达到 78.37%，境外客户销售单价相对较高。这样来看，芬美意似乎并没有享受到合同中所约定的市场最优惠价格，莱茵生物在供应价格方面对芬美意也存在违约嫌疑。

在莱茵生物面临上述违约风险的情况下，现有供应合同到期后，芬美意是否会继续与莱茵生物续约？目前莱茵生物对芬美意的依赖度非常高，若芬美意不续约或减少采购，莱茵生物如何保持业绩增长、是否还能实现其所预期的发展目标？诸多问题，让人对莱茵生物的未来疑虑重重。

02

产能分析数据自相矛盾，披露市场信息疑点重重

值得一提的是，莱茵生物自己披露的产能数据一直都存在自相矛盾的问题。

翻阅莱茵生物的公告可以发现，其在2017年发布的《关于新工厂正式投产的公告》、2020年11月3日发布的《莱茵生物调研活动信息》等诸多信息披披露中都宣称，公司第四代植物提取工厂的年处理原材料能力可达6万吨以上。但在2021年3月31日发布的《社会责任报告》以及自己的上，莱茵生物所披露的信息显示，莱茵第四代植提工厂可实现加工原料十万吨以上的产能。即使对已经投产的工厂，莱茵生物所提供的数据也飘忽不定，差异悬殊。

莱茵生物2020年11月2日投资者关系活动记录表

另据莱茵生物披露，现有工厂经过技术改造后甜叶菊提取物产能为年产1200吨。而本次定增募资建设的甜叶菊专业提取工厂与现有工厂相比，甜叶菊提取技术路线基本一致，但新工厂的原材料处理能力仅能达到5万吨，计划产能却为年产4000吨甜叶菊提取物。为何现有工厂6万吨或10万吨的原料处理产能可实现年产1200吨甜叶菊提取物，而仅拥有5万吨原材料处理能力的新工厂却可以年产4000吨甜叶菊提取物？不禁让市场质疑新工厂的实际产能。

回顾过往，莱茵生物产能增加与收入增长也严重不同步。莱茵生物公布的年报显示，在现有生产线投产前，其2017、2016年植物提取业务的营业收入分别为3亿元、3.4亿元。而在莱茵生物“120%超额使用”现有生产线产能的2020年，其植物提取业务的营业收入仅为6.23亿元。按照莱茵生物的说法，现有生产线的原材料处理能力可达到老生产线的4倍以上。但从披露的数据来看，植物提取业务的营业收入并没有与产能实现同比例或大致比例的增长，即使在超负荷生产的2020年，相较于新工厂投产前的2017年，莱茵生物植物提取业务的营业收入增长也不到一倍。

对于准备筹建的甜叶菊专业提取工厂，莱茵生物曾预测，项目开始投入使用后可实现年均销售收入 14.57亿元，年均净利润 1.59亿元（不含建设期）。若从莱茵生物现有产能扩增收入却不同步增长的状况分析，其对拟开工建设的甜叶菊专业提取工厂销售收入及收益的预测或许也不够科学。

03

工业大麻项目前途未卜，市场决策失准陷两难

显然，根据前述分析，甜叶菊提取物的产能供应已出现严重问题，莱茵生物与芬美意签订的为期五年、累计目标收入为4亿美元的重大分销合同存在着无法履约的风险。

而在“甜叶菊专业提取工厂建设项目”遥遥无期之际，莱茵生物的另一重头戏——工业大麻项目也前途未卜。

早年公告显示，莱茵生物曾于2018年3月进行配股融资，募集资金主要用于甜叶菊标准化种植基地建设，但之后该项目迟迟未投入建设。2019年在工业大麻概念被市场炒得火热之际，莱茵生物也有意分一杯羹。同年9月，莱茵生物宣布，将原计划投入“甜叶菊标准化种植基地建设项目”的 3.3亿元募集资金变更为投入“工业大麻提取及应用工程建设项目”。

然而，莱茵生物与芬美意的供应合同在2018年9月签订，该合同截止日为2023年12月31日，累计目标收入金额为 4 亿美元，目标销售量巨大。毫无疑问，莱茵生物的现有产能是难以保障该合同的供应需求的。

彼时，莱茵生物已经获得了2018年3月原定用于甜叶菊标准化种植基地建设的配股融资募集资金，却没有将这笔募集资金用于扩大甜叶菊产能来满足有合约义务的甜叶菊生产需求，而是将项目变更为当时热度正高的工业大麻项目。并且，与诸多投入工业大麻行业的同行不同，莱茵生物还要斥巨资出海建厂。时值中资出海面临政策收紧、严控跨境投资资金外流之际，莱茵这一波“逆”操作在市场上可谓十分吸睛，赚足了流量，股价应声高涨。

对此，莱茵生物给出的理由是：预计投资工业大麻项目的经济效益远高于甜叶菊种植项目，以及甜叶菊原料供应已有一定保障，亟需抓住机遇开展工业大麻项目。

在冒然宣布投资工业大麻项目之初，市场就有声音质疑莱茵生物有蹭热点之嫌。蹭热点风波之后，工业大麻项目的进展也并不理想。据莱茵生物披露，工业大麻项目在美国印第安纳州实施，建设工期计划为18 个月，原计划在 2020 年 12 月 31 日前达到预定可使用状态。但受新冠疫情、关税政策和人员签证受限等方面的影响，整个项目工期延长。

截至目前，莱茵生物披露工业大麻项目建筑工程已完工，设备已就位并组装完毕，但由于美国当地审批时间超出预期，直至 2021 年 6 月 14 日才取得印第安纳州国土安全部消防与建筑安全计划评审处的安装许可。多重因素影响之下，莱茵生物预计整个工程建设项目竣工时间将由原来预计的 2021 年 6 月 30 日延期至 2021 年 9 月 30 日前。莱茵生物的工业大麻项目至今颗粒无收，没有产生实际收益。

投资决策的失准，让莱茵生物如今陷入两难境地。一方面“甜叶菊专业提取工厂建设项目”遥遥无期，导致甜叶菊产能供应严重不足，面临违约，很可能影响其甜叶菊业务的可持续。另一方面，工业大麻项目一拖再拖，尚未产生经济效应，而且预期订单量极低（截至2020年7月订单总额尚未超过10万美元），充满不确定因素。

来源：莱茵生物关于2019年年报问询函回复的公告