1.全产业链竞争铸就龙头深厚壁垒

本篇我们对空调行业发展历史梳理，发现行业起落的背后是企业 间不同的公司战略在产能、产品、渠道等各个方面的竞争，以及在这个竞争下行业格 局的逐渐形成。对比日本空调行业，我国空调行业从单一产能竞争逐渐构筑产能、产 品、核心零部件、渠道壁垒，并在数字化时代逐步走向产业链一体化以及对数据的应 用的更为深厚的壁垒。

1.1 日本空调行业：产能外包格局分散，价格持续走低

与我国不同，日本在 20 世纪 80 年代随着快速扩张期结束，日本空调价格随之步入 长达二十多年的下行期，直到 2006 年日本空调价格逐渐保持稳定。回溯来看，产能 外包下核心竞争力缺失以及行业格局持续分散是行业价格持续走低的重要原因。

 制造能力外包，日本龙头未能形成相对产能优势。由于日本空调行业空间较小， 20 世纪 90 年代我国空调行业发力后，日本本土空调逐渐由自产转为进口，这使 得日本空调龙头无法获得产能优势。

 相对完全竞争格局造成空调价格持续走低。从 20 世纪 80 年代起，日本空调行 业格局相对稳定，CR5 在 1985 年为 77%而到 2017 年 CR5 降低至 70%，市场 空间更加分散，这使得空调企业间相互制衡，空调价格也随着持续走低。

1.2 我国空调行业：从产能壁垒到多元竞争，龙头壁垒逐渐深厚

我国空调行业在粗放经营期过后，格局持续向龙头集中。CR5 由 2003 冷年 55.1% 增加至 2019 冷年 79.2%；CR2 更是由 27.3%增长至 57.9%

行业格局逐渐集中使得空调价格始终保持稳健增长。但随着行业竞争从构筑产能壁 垒向产品结构、渠道的多元竞争，空调价格出现四次较大波动。2000-2005 年，空调 小厂为获得市场空间纷纷降价促销获得市场，此时行业龙头已从产能竞争扩展到供 应链竞争，凭借更低的价格，行业龙头在市场出清中完成集中度提升；2009-2010年， 行业龙头借行业能效标准提升的推动，降价获得市场；2014-2016 年由于行业出现阶 段饱和，格力第一次主动发起价格战，行业龙头纷纷进行库存清理；2019 年至今， 美的集团基于渠道数字化变革的效率提升，降价获得更大的市场份额。目前行业形成 了格力美的为首，二超多强的行业格局。

行业龙头在这四次波动中凭借在产能、成本、产品以及渠道的优势逐渐形成龙头集 聚的行业格局：

 过剩的行业产能下构筑产能壁垒

由于空调销售的季节以及空调厂商通过产能优势构筑行业壁垒，空调行业产能始 终处于过剩状态。空调发展初期由于各个厂商对于市场份额的提前布局，产能快速提 升，到 1994 年，行业产能 500 万台，而行业产量仅为 380 万台，产能利用率 76%。 随着空调行业竞争加剧，行业龙头通过扩大产能提升行业壁垒，2018 冷年我国空调 产能达到 2.6 亿台，但产品产量为 1.5 亿台，产能利用率为 58%。

产能的快速扩充使得全球产能迅速向我国集中。从全球产能变化来看，亚洲空调产能 占比从 1989 年 62.4%增长至 2019 年 96.8%。空调主要生产国从 1989 年日本（占 比 38.9%）、美国（占比 26.1%）、东南亚（占比 23.6%）以及欧洲（占比 6.4%）逐 渐变为中国（2019 年占比 81%）。

经历了 2000-2005 年价格战后，空调龙头纷纷通过提升产能构筑行业壁垒。格力空 调产能由 2004 年 800 万台增长至 2018 年 6200 万台，年复合增长率为 15.8%。美 的空调产能由2004年1100万台增长至2018年6000万台，年复合增长率为12.9%。 格力美的两大龙头产能占行业产量比例由 2004 年的 12.5%以及 17.2%增长至 2018 年 30.3%以及 29.3%，已从产能端建立雄厚的行业壁垒。

 上下游一体化构筑成本壁垒

2010 年开始，我国空调能效标准逐渐提升，空调龙头的竞争也从空调产能转移 到对核心零部件的布局。从能效来看，分体式 CC≤4500 一级能效空调最低标 准由 2010 年 3.6 提升至 2013 年 5.4,即将实行的 2020 年新标准则提升至 5.8。

2017 年，格力美的两大龙头已实现核心零部件的产能壁垒,行业 CR3 十年增长 25.0pct。2008 年美芝、海立以及松下分列行业前三，市场份额为 16.0%、15.5%以 及 13.9%，而 2017 年，美芝、凌达已占据行业近 60%的份额，分别为 32.2%以及 25.7%，行业第三的海立市场占有率为 12.5%。

 产品同质化下产品领先

产品端来看，随着行业研发能力逐渐提升，空调产品由窗机发展到分体机，由定频发 展到变频。空调行业在 1998 年完成主力产品由窗机变为分体机，分体机占比由 1993 年 9%提升至 1998 年 63%，窗机占比则由 1993 年 83%降至 1998 年 24%。在 2010 年，空调产品开始由定频向变频的切换。根据中怡康统计，截至 2019 年变频空调市 场份额达到 80%左右，较 2010 年提升近 50pct。

产品更迭的过程中，行业龙头逐渐通过研发能力提升构筑产品壁垒。从专利情况来 看，美的集团专利数由 2000 年 315 件提升至 2018 年 40205 件，年复合增长率为 30.9%。格力电器专利数由 2000 年 79 件提升至 2018 年 49489 件，年复合增长率 为 43.0%。

 自建渠道快速扩张后扁平化提高效率

渠道端来看，空调行业已从自建渠道向多渠道融合发展。空调行业共经历了三次渠 道变化，20 世纪 90 年代，随着居民空调消费的兴起，空调渠道模式从个人推广向大 户模式转变。在 2011 年前后，行业龙头通过自建渠道以及成立合资销售机构逐渐完 成渠道布局。2015 年后，随着线上规模逐渐扩大以及对数字信息的利用，空调渠道 在形成线上线下两个市场后逐渐开始相互融合，同时，行业分工进一步细化，行业龙 头通过库存管理实现对线上线下渠道管控。

回溯空调三十年发展，我们认为在各个阶段，行业龙头通过在产能、渠道、产品以及 上下游一体化上的发力逐渐形成了坚实的行业壁垒。站在目前的节点上，渠道数字 化带来的全产业链变革将会对目前已有行业格局进行冲击，空调行业的竞争将从传 统的较为单一的方向竞争转向以效率为导向的对客户、渠道、产品以及公司治理更为 细分、更加系统化的竞争。我们期望对空调行业历史复盘，找到未来空调行业演变的 核心驱动力。

2.紧跟行业快速成长就是胜利（1990 年-2004 年）

跟上行业发展的节奏是空调厂商发展初期都需要面对的问题。空调户均保有量仅用 八年时间就迅速完成城镇居民每百户保有量从 20 台/百户提升至 80 台/百户，CAGR 达到 22.0%。由于行业集中度较低，空调市场量增价减，各大品商在产品、产能上 激烈竞争，抢占市场份额。与此同时，由于市场的快速扩充，空调渠道也由百货渠道 向经销渠道转移，苏宁国美则在这个时间段内崛起，品商与渠道商的利益分配溅起 家电行业渠道初次变革的惊涛骇浪。而在这一阶段空调厂商的组织架构改革也加速 了空调龙头的新旧更替。

3 产业链拓展，双寡头格局形成（2005-2009 年）

在经历了史上最激烈价格战后，2005-2009 年空调行业增长放缓，全行业空调产量由 2004 年 7005.5 万台增长至 2009 年 8070.3 万台，年复合增长率仅为 2.9%。而行 业龙头则在此期间正式确立了双寡头的行业格局，格力美的市场份额由 2005 冷年 36.5%增长至 2009 冷年 65.3%。

细分来看，行业龙头在产品、产能以及上下游布局使得行业格局逐渐走向强者恒强： 1.随着我国空调国家标准的一再提升，我国空调产品逐渐由引进吸收转向自主研发， 格力电器在此阶段专利数由 2004 年 307 件提升六倍至 2009 年 1929 件；2.行业龙 头产能持续提升，格力美的占行业总产能分别由 2004 年 13%、17%提升至 2020 年 24%、20%，内销量由 2004 冷年年 430 万、360 万台提升至 2010 冷年 1540 万以 及 1150 万台；3.核心零部件实现自产后逐渐完成产能集中，格力压缩机产能从 2004 年 130 万台增加至 2012 年 2650 万台，电机的产能从 2004 年的 150 万台增加至 2011 年的 4200 万台。

3.1 标准提升推动空调产品升级

2004 年后，空调行业逐渐走出价格战的阴影，而国家空调标准的一再提升也推动空 调向产品竞争的方向发展。2004 年我国第一次提出以五级能效来区分空调等级，之 后能效等级持续提升，2010 年 4500

行业标准的变化，促使空调产品逐渐向变频机发展。根据中怡康数据，空调行业变频 机占比 2008 年 15%迅速提升至 2010 年 50%以上。

空调行业竞争逐渐由产能竞争向专利竞争转变，而龙头则在此期间逐渐建立产品壁 垒。根据 Wind 统计，格力专利数由 2004 年 307 件提升至 2010 年 2589 件，年复 合增长率达到 42.7%，远超同行业公司。

研发上的发力使得行业龙头产品逐渐领先。行业畅销品排行来看，LG、春兰逐渐 退出畅销品而格力畅销型号则由 2004 年的 1 款增加至 2010 年 3 款。

3.2 产业链加深布局应对成本上涨

原材料价格持续走高使得公司运营成本提升。我们测算，2002 年-2006 年格力电器 平均成本较 2002 年增长 50%，随后逐渐稳定。

行业龙头在此时进一步提升产能获得规模效应并开始通过资产核心零部件获得产业 一体化红利推动其毛利率持续升高。相较于原材料成本大幅增长，格力空调出厂价格 从 2002 年最高 2508.9 元/台降低至 2005 年 1755.8 元/台，随后正逐渐稳定在 1850 元/台。但格力电器毛利率却从 2005 年最低 18.5%提升至 2009 年 24.7%，较 2002 年价格高点仍高出 3.9pct。

 龙头产能进一步提升，规模效应提升

2004 年之后，家电龙头在逐步梳理销售渠道的同时，继续提升自身产能。格力美的 空调相关投资远超行业水平，2004-2009 年间，格力年均空调相关投资 2.8 亿元、美 的年均空调相关投资 2.2 亿元。

持续的投资使得空调龙头产能逐渐与同行业拉开，产能壁垒逐渐增强。格力以及美 的空调产能由 2004 年 800 万台/年以及 1100 万台/年提升至 2010 年 2700 万台每年 以及 2200 万台/年，年复合增长率分别达到 44.2%以及 26.0%。

凭借产能优势，格力美的营收与同行业迅速拉开。格力空调营收由 2004 年 135.7 亿 元增长至 2009 年 383.3 亿元，年复合增长率达到 23.1%；美的空调营收由 2004 年 101.3 亿元增长至 2009 年 320.4 亿元，年复合增长率达到 25.9%。而海尔空调营收 仅从 2004 年 76.6 亿元增长至 2009 年 86.9 亿元，年复合增长率仅为 2.6%。

海尔在这一时期选择投资扩张海外项目，未对国内产能进行大规模有效整合，逐渐 失去国内原有的空调市场份额。2005 年，海尔正式开启全球化战略，聚焦海外投资。 频繁投资建厂给国内的扩张带来了资金压力。2001 年海尔支付 20 亿元溢价收购青 岛海尔空调器公司，短期内投资额受限，难以投入大量资金于扩建项目。从 2001 年 开始，海尔的空调业务收入占比不断下降，空调业务也从原有的市场份额第一逐渐落 到第三的位置。

海外投资并未给海尔规模效应，短期来看，海外业务毛利润低于竞争对手。理论上海 尔自有品的推广模式可以更大程度获得产业链的利润，但从短期利润表现来看，美 的成熟的 OEM 业务模式产出了更高的毛利率：海尔海外业务毛利率仅维持在 5%- 10%，而美的则维持在 10%-20%，平均高出了 8.8pct。

 向产业链上游扩张，龙头产业一体化红利显现

行业龙头向上游布局让其在原材料价格上涨过程中更好地抵御风险，获得成本优势。 两大龙头均在上世纪末开始逐步切入核心零部件市场，美的在 1998 年收购东芝万家 乐后进入压缩机以及电机等上游核心零部件。格力进入时间早于美的，在 2004 年相 关零部件公司才通过收购方式进入上市公司体系，进入快速发展车道。

2004 年格力将其上游子公司收入上市公司体系时，格力压缩机产能仅有 130 万台， 电机产能 150 万台。而到 2012 年，格力压缩机产能提升 20 倍至 2650 万台，电机 产能提升 28 倍至 4200 万台。

格力压缩机市场份额也大幅提升。凌达市场份额由 2004 年 5.7%提升至 2008 年 9.1%，提升 3.4pct。

龙头产业链延伸使得单品毛利率提升。根据我们测算，格力空调单位毛利由 2004 年 297 元提升至 2009 年 456 元，提高 53.5%。

3.3 连锁市场高速增长，龙头渠道布局出现分化

家电连锁企业在物流以及商品流上更专业的把控，迅速崛起，连锁商城逐渐占领一 二级市场。2004-2011 年，苏宁门店数量从 84 家增长到了 1724 家，复合增长率达 到 54%。同一时期，国美门店的复合增长率 33%。而从市场占有率角度，家电连锁 在一二级市场中占有率高达 79.9%，远超其他渠道。

2004 年以“格力、国美决裂”为标志，家电制造商与家电连锁的矛盾更加凸显。2004 年 2 月，国美成都分公司在未与格力沟通的情况下，开展空调促销，将原价 1680 元 的挂机降为 1000 元、原价 3650 元柜机降至 2650 元。此举引来格力的反击，要求 国美“即刻停止降价行为，并向格力致歉”。国美电器也确实表达了歉意，然而之后， 国美发布“关于清理格力空调库存的紧急通知”。格力果断决定撤出国美，不再向国 美供货。

格力国美的矛盾反映出家电制造商和家电连锁贸易商在产业价值链上的竞合关系。 家电连锁通过与消费者之间进行交易，延期支付上游供应商货款的资金循环的方式 进行盈利，因此追求以低价吸引更多客户，从而提高渠道影响力；而对于厂商来说， 降低价格以及账期延长无疑会加剧企业经营压力。双方对于价值的追求决定了二者 永恒的竞争合作关系。

渠道的新变化令家电龙头基于自身战略做出了不同的选择。对于家电制造商而言， 借道家电连锁无疑会带来渠道的扩展和销售收入的增长，但却使家电制造商处于被 动地位，长远上并不利于品的发展。而自建渠道面临的是较高成本压力、渠道管控 和物流、信息流以及售后体系的搭建。面对家电连锁的快速发展，选择和家电连锁合 作还是自建渠道掌握主动权，成为家电制造商们的不可回避的关键问题。而这个问 题格力美的海尔分别给出了不同的答案。

 格力：自建渠道应对连锁趋势

格力在渠道建设中始终牢牢把握渠道的话语权。国美决裂后，格力通过构建与经销 商的股权关系，进一步捆绑与经销商利益，持续加强下沉渠道专卖店建设。2006 年 格力发出定向增发公告，募集 10 亿元优先考虑经销商，作为捆绑经销商利益的第一 步。2007 年，格力通过转让 10%的股权给河北京海担保投资（其股东是格 力多家经销商）的方式完成经销商入股。

自建渠道使得格力淡季打款返利模式逐渐形成。由于空凋是具有明显淡旺季的产品， 提前压货无疑会使经销商面临旺季无法出售的巨大压力。为了激励经销商，格力根据经销商压货的额度提供一定的返利，压货越多，返利越高。通过自建渠道，格力对其 经销商把控力度加强，通过淡季打款返利的模式，格力将经销商现金归拢到上市公司 体内，报表端的其他流动负债持续提升，格力返利占比由 2006 年 0.7%提升至 2009 年 14.7%。

 美的：平衡渠道，多元发展

相较于格力的全面自建，美的渠道建设更为多元化。通过经销+直销的方式，在一二 级市场与苏宁国美等大型家电连锁合作，在三四级市场以经销商和专卖店作为补充。 2005 年，美的决定颠覆过去的区域代理制，学习格力渠道模式进行改革，尝试与代 理商合资的区域销售公司模式，与经销商建立起利益纽带。2005 年，广东美的制冷 设备与代理商合作成立了三家控股销售合资公司，分别为中山美的空调销 售、浙江美的空调销售以及上海美的空调销售。2006 年， 公司进一步在北京、上海、杭州、重庆、长沙、芜湖等地与经销商成立 8 家合资公 司。2008 年，公司基本完成渠道改制，在全国建立起 58 家营销分公司。

在家电连锁覆盖不完善的三四线城市，美的通过开设专卖店连接终端。2009 年美的 电器年报中指出公司将继续加大力度丰富渠道数量，拓展三、四级市场，开发乡镇网 点。2009-2011 年，美的专卖店数量增加近 6000 家，网点增加近 40000 家，达到近 7 万家。通过自建渠道的方式，渗透至三四线空白市场。

 海尔：拥抱连锁，自建日日顺

海尔采取了与美的相似的策略，在积极拥抱大型连锁的同时发展自有渠道。2004 年 以来，海尔调整战略，空调等产品改走优质平价路线，与国美的合作不断升级。2005 年 6 月，国美海尔签订 6 亿订单，创造了当时国美一次采购金额的最高纪录，且 双方互相承诺开辟供货和结款等诸多方面的“绿色通道”。同时，海尔将其中后台与 国美苏宁积极接入，通过共享物流、信息流的方式加强对用户需求的把控。

4．“家电下乡”加速农村市场发展（2009-2012 年）

4.1 龙头渠道延展到三四线

2009 年，家电连锁在一二线市场占有绝对的地位。但由于人口密度、消费水平不同 等因素，家电连锁难以渗透三四线市场。在“家电下乡”政策推动下，苏宁在 2009 年开始布局四级市场，然而到 2011 年仅从 40 家扩展到 136 家。

三四线市场给了家电厂商进一步完善和掌握渠道的机会。由于一二线城市需求量有 限，渠道下沉是必然趋势。同时，在面对家电连锁在一二线市场的绝对份额以及家电 下乡的政策支持下，家电连锁无法渗透的三四线城市成为家电厂商们的主要渠道布 局方向。因而，博弈中话语权更高的龙头企业在政策的推动下，纷纷选择自建渠道， 主动占据未触及的三四线城市，加强自己的竞争力。

 格力：加强专卖店建设

格力通过树立连锁、统一、关联的建设原则，在几年时间里，在全国建设 了上万家专卖店。公司形成以全国 29 家盛世欣兴格力贸易为主体的渠 道网络并在全国建有 4 万家以上专卖店。随着零售业态的不断变化，格力也在 逐渐调整公司与各零售渠道的利益关系。

 美的：开设专卖店连接终端

在家电连锁覆盖不完善的三四线城市，美的通过开设专卖店连接终端。2009 年美的 电器年报中指出公司将继续加大力度丰富渠道数量，拓展三、四级市场，开发乡镇网点。2009-2011 年，美的专卖店数量增加近 6000 家，网点增加近 40000 家，达到近 7 万家。通过自建渠道的方式，渗透至三四线空白市场。

 海尔：日日顺体系渠道下沉

海尔通过建立日日顺体系实现自有渠道的下沉。2008 年，海尔成立重庆日日顺电器 销售，作为其运营三四级市场的主要渠道。2009 年，青岛海尔超过 40%的 销售收入是通过日日顺销售获得的。到 2009 年底，日日顺则在全国共计拥有约 6000 个县级网络，3 万家左右的乡镇网络以及 8 万多家村级网点。已有的 6000 多家海尔 专卖店布局三四级市场。

4.2 龙头产能策略产生分化

随着家电下乡以及节能惠民政策的刺激，高能效空调市场崛起。2009 年，家电下乡 政策明令规定下乡产品必须是 3 级能效以上、明确淘汰 4、5 级高能耗空调；同时， 2010 年“节能惠民政策”也进一步促进了新一轮的产品升级。2009 年 4 月，一、二 级空调比例为 5%，到 2010 年 4 月，一、二级高能效空调占比上升到 71%。

在这样的背景下，厂商们对于产能的选择也使得未来发展道路出现分化。

 格力：持续扩厂扩产能

在 2008 年之后，市场结构的逐渐稳定，格力进入了毛利率提升阶段，在此阶段产能 的扩充助力公司毛利率迅速修复。从成本角度来看，在经历了 2009 年短暂下降后， 原材料成本迅速提升至 2011 年的历史最高位，较 2002 年累计增长 67%，随后成本 一路走低。这使得格力毛利率在 2009 年上升至 24.7%后重新回到 2004-2008 年水 平，随后受益于产能提升以及费用投入，毛利率一路走高至 2014 年 36.1%，并在此 之后稳定在 30%以上。在此期间，公司出厂价由 2008 年 1922.7 元提升至 2012 年 2446.6 元；中怡康统计格力零售价由 2009 年 6 月的 2944.0 元提升至 2012 年 6 月 3830.0 元，增长 30.1%。

格力开始进行异地扩张，并以生产基地的形式建立配套完善的工厂，公司空调产能随 之扩大，从 2008 年 890 万台增加值 2012 年 2650 万台。零部件产能逐渐实现自产 化，压缩机产能从 2004 年 130 万台增加至 2013 年 3000 万台。

在持续扩产能的同时，格力区域布局开始向沿主要消费区转移。2010 年公司主要销 售区域分布在华东、华南、华中地区，占比分别为 31.2%、13.7%以及 8.3%，西南 及华北各有近 8%的销量。总体来看，销售区域集中在胡焕庸线以东，并去除高纬度 的东北地区。公司产能扩张也由点及面，向主要销售区覆盖。2001 年公司重庆基地 奠基，公司完成了对西部地区产能布局。随后，在 2006 年，公司开拓安徽基地，正 式进入主要销售区域华东地区。在 2010-2014 年间，公司依此建立了洛阳、芜湖、 武汉、石家庄以及长沙基地，产能完全覆盖华东、华南以及华中地区。目前公司已建 有 14 个生产基地，并配套有完善的家电产品上游工厂以及钣金、两器管路、控制器 等配套车间，在完善空调生产的同时也为拓展冰箱、洗衣机等产业提供了健全的供应 链支持。

 美的：技术改造提升空调能效

随着家电下乡以及节能惠民政策的刺激，高能效空调崛起，促使美的这一时期在扩 产能的同时，更加注重技术的改造和升级。2010 年，变频空调首次入选家电下乡招 标品类，变频空调消费比率开始明显上升，零售市场的市场份额已超过了 20%。意识 到这一点的美的从 2009 年开始，美的共投入约 10.42 亿元于空调技术改造项目。

这一时期美的发力科研，投入更多资金进行研发。美的科技月 1996 年创办，2002 年奖金仅为 109 万元，2013 年达到 1617.3 万元，增长 14.8 倍，截止 2013 年已累 计发出奖金 1.2 亿元。同时，美的专利数由 2005 年 1440 件增长至 2013 年 2448 件。研发的大幅投入支撑了美的战略由“产品领先、效率驱动、全球运营”进阶到“全 面数字化、全面智能化”。

5 双寡头格局稳定，数字化带来新机遇（2013-至今）

5.1 线上渠道发展，行业格局出现变化

家电渠道从 2013 年发生结构变革。线上零售增长迅猛，线上渠道逐渐成为家用空 调零售市场仅次于经销渠道和大家电连锁渠道的第三大渠道。新兴渠道低成本以及 数字化的优势冲击了行业已有渠道格局，给予了更多小型品增长的机会，并使得行 业龙头产生分化。奥克斯在这一竞争中异军突起，凭借渠道红利成功跻身市场前列，， 奥克斯市占率由 2014 冷年 3.9%提升至 2019 冷年 9.4%。

相较于龙头企业，二线厂商对于新兴渠道需求更为迫切，更早的享受到渠道变革的 红利。龙头企业现有渠道布局十分稳固，线上渠道的拓展会损害经销商利益，在新兴 渠道兴起初期，没有强烈动力进行渠道变革；但对于二线厂商来说，线下渠道无法与 龙头企业正面竞争，新的销售渠道将成为新的增长点；同时更低的线上渠道营运成本， 给了尚未形成完善的线下销售网络的二线厂商汲取渠道红利的机遇。从旗舰店成立 时间来看，龙头品对线上市场反应较中小品反应时差大约在 2 年；以奥克斯为 首的二线厂商，则抓住机遇，迅速崛起。

依靠电商渠道的红利优势，二线厂商出货量提升较快。根据艾肯家电网数据，2016 年格力、美的空调出货量占总体市场的 58.9%，与其 2015 年占比 71.8%相比产生较 大下滑。但同时其他厂商出货量增长较快，出货量占全行业出货总量占比迅速上升， 稳定在 40%左右。

以奥克斯为例。2015 年，奥克斯仅有 8000 个线下服务网点，与拥有着 20000 个服务 网点的格力电器线下覆盖率差距较大。随着电商崛起，奥克斯抓住机遇，拓展新兴渠 道。奥克斯在 2015 年开设京东官方旗舰店后迅速扩张线上渠道，2016 年线上销售额 达到 57.7 亿元，同比提升 100.8%，线上占比达到 49.0%。电商渠道首次超过代理商 渠道，成为奥克斯的首要销售渠道。随后在 2018 年公司线上销售额达到 228.7 亿元， 线上占比达到 91.7%，发展态势迅猛。

匹配线上用户需求，奥克斯抓住龙头品让出的低价空间，坚持以低价策略占领市 场。格局逐渐稳定的过程中龙头持续提价，近十年间均价提升超过 1000 元，不断让 出低价空间。2010-2015 年，龙头企业的空调零售价几乎保持在 3500 元以上，奥克 斯则抓住低价市场机会，通过将均价调至 3000 元以下，迅速抢占低价市场。

产品结构升级使奥克斯在二线品中脱颖而出。在 2017-2019 年奥克斯上市的 14 款 空调产品中，有 12 台为变频空调。据奥维云网统计，2019 年奥克斯线上零售中变频 产品占比达到 58%，与格力相当。但变频挂机价格却为格力的 71%。

面对电商渠道的兴起，格力美的渠道策略出现分化，格力选择谋定后动，完善线下的 同时通过线上直播重塑渠道链条。而美的则通过“一盘货”、“美云销”以及经销商层 级改造，积极拥抱电商。

 格力：谋定后动，直播重塑渠道链条

由于线下渠道布局完善，格力线上拓展进度滞后于行业进度。格力空调作为行业领 头羊，依靠完善的由总部、分公司、经销商三位一体构成的线下销售系统领跑全行业。 2015 年市场份额达到了峰值 46.3%。但其线上建设稍显滞后，格力于 2014 年正式 成立电商团队，建设“格力商城”，并入驻天猫、京东、苏宁易购等电商平台，但只 是处于试水阶段，其战略重心仍在加强线下销售渠道建设上。

渠道变革下，格力原有的线下销售渠道与线上趋势产生冲突。格力与经销商深度绑 定，格力层层分销、压库存的渠道模式导致了供应链中有较多库存，若要大力推行线 上渠道销售，则会伴随着大幅度降价趋势，损害经销商利益，拥有众多线下经销商的 格力转型需要时间。因此，线上渠道拓展乏力的格力在 2015 年后销量增长较慢， 2015、2016 年空调销量增长率甚至为负数，格力空调遇到发展瓶颈。

为解决困境，格力于 2019 年开始大力开展数字化运营以及线上渠道布局。2020 年， 格力通过直播的方式重新梳理渠道网络。目前，“董明珠的店”注册分销店铺超 10 万 家，直播带货在打通线上线下渠道的同时，也为公司带来 273.1 亿元的收入。

 美的：全面数字化，全面智能化

借力电商，完成全渠道数字化改造。美的最早于 2008 年开始试水电商渠道业务， 2012 年成立天猫旗舰店，从产品、政策、人才等方面迅速布局电商渠道； 2015 年 电商渠道总销售额约为 160 亿元。之后，美的推出官方线上商城，围绕全渠道“一 盘货”核心能力以搭建物流网络，构建 O2O 平台，加强电商合作，推行“数字化 2.0” 项目，以数字化赋能全价值链经营管理。

目前美的已初步实现渠道扁平化构建。在“一盘货”以及“数字化 2.0”初步搭建完 毕的同时，美的渠道也初步实现扁平化构建。线下，公司通过将代理商转变为服务商， 减少经销商层级并将仓储物流的代理商智能收入体内。并通过美云销建设直供小 B 客户；线上，公司在巩固已有的天猫京东以及官方旗舰店渠道下，拓展自身美的商城 业务，通过会员模式提高客户粘以及客户感知度。

5.2 龙头筑起核心零部件产能壁垒

在双寡头格局下，格力和美的纷纷通过提升产能构筑行业壁垒。格力空调产能由 2004 年 800 万台增长至 2018 年 6200 万台，年复合增长率为 15.8%。美的空调产能由 2004 年 1100 万台增长至 2018 年 6000 万台，年复合增长率为 12.9%。格力美的两大龙头 产能占行业产量比例由 2004 年的 12.5%以及 17.2%增长至 2018 年 30.3%以及 29.3%。 相比而言，2018 年奥克斯空调产能为 1636 万台，仅为格力、美的产能的 30%。

伴随产能扩张，格力美的进一步完善产业链，核心零部件的产能壁垒逐渐形成,行业 CR3 十年增长 25.0pct。2008 年美芝、海立以及松下分列行业前三，市场份额为 16.0%、15.5%以及 13.9%，而 2017 年，美芝、凌达已占据行业近 60%的份额，分 别为 32.2%以及 25.7%，行业第三的海立市场占有率为 12.5%。

5.3 能效提高聚焦研发竞争，龙头利润优势明显

空调能效标准的逐步提升，使得空调行业竞争从空调产能转移到产品竞争。2020 年分体式 CC≤4500 一级能效空调最低标准为 5.8，较 2010 年的 3.6 提升 2.2。

能效标准的提升推动空调产品变频化，行业产品升级。2015 年开始，我国空调市场 变频化趋势明显，家电行业消费升级趋势显著，变频产品需求量激增。据中怡康数据， 变频产品普及加速，变频空调零售量比重从 2013 年的 54%上升到 2015 的 62%， 并在后续四年期间波动上升，最终稳定在 75%左右，占据国内空调市场大部分的份 额。

产品更迭的过程中，行业龙头逐渐通过研发能力提升构筑产品壁垒。从专利情况来 看，美的集团专利数由 2000 年 315 件提升至 2018 年 40205 件，年复合增长率为30.9%。格力电器专利数由 2000 年 79 件提升至 2018 年 49489 件，年复合增长率 为 43.0%。

龙头企业产业链完善带来毛利优势。格力空调的毛利率在 2015 年后虽有小幅度的下 滑但其始终维持在 35%以上，为行业领先水平，并在 2019 年有上升态势。另一方 面，美的毛利率在 2017 年下滑至 29.0%，随后增长至 31.8%。

5.4 未来：多元竞争，多劳多得

互联网的渗透使得产业链数字化程度增加，分工更加细化和明晰。从生产、销售、运 送到售后服务一条完整的产业链利润逐渐固定。同时，厂家和渠道的竞争也逐渐细 化为对生产销售的各个细分环节职能的抢占。产业链溢价逐渐从品溢价向职能数 量转移。行业竞争转向全产业链布局完善度以及对于客户、商品数据的收集、分析以 及应用。

阿里在 2020 年 9 月推出犀牛制造，通过从淘宝天猫大数据组合预测消费需求，为平 台品商提供销售预测建议，指导品商生产。阿里通过 C2M 以数据作为支撑，将 业务切入到传统制造企业中。

与此同时，传统制造企业也在向销售端扩张。美的通过“一盘货”、“美云销”、渠道 扁平化布局，将传统经销商的仓储、运输以及部分营销职能收归体内。并在渠道较短 的小家电行业试行线下直营，逐步将经销商转换为服务商。

在初步构建线下数字化基础设施的同时，美的也通过 M.IoT 实现全产业链数字打通。 通过数据流动进一步加强美的护城河。

首先，全产业链布局下，公司流动资金或将产生新的壁垒。经销商的优势在于其对区 域客流、货流、资金流以及信息流的把控。随着产业链数字化进程，区域优势逐渐被 规模优势取代。厂商对经销商进行扁平化改造的过程中将承接经销商原有货流并消 耗自身资金流。

充裕的流动现金对渠道扁平化起到有力的支撑。从 2020 年 Q3 情况来看，格力美的 流动现金分别为 1372.1 亿元以及 1554.1 亿元，流动现金/收入分别为 109.0%以及 71.7%。而传统小家电龙头苏泊尔以及九阳流动现金/收入比例为 25.2%以及 37.4%。

其次，随着产业链各个职能细分固定，行业龙头将加速“出圈”。龙头护城河或将获 得外部溢价。格力依靠其制冷功底向新能源以及全屋管理发展；美的依靠其核心零部 件业务向新能源企业业务扩张。

6.投资建议

综合我们空调行业两篇深度报告，我们认为空调行业未来仍有 4.5%年复合增长率。 在行业增速逐渐稳定的前提下，行业格局会在龙头产业链一体化以及数字化进程中 继续集聚。在此轮产业链变革中提前进行产业链一体化布局的龙头企业或将延续强者恒强。

7.风险提示

行业龙头渠道变革进度不及预期的风险;

行业龙头品类拓展不及预期的风险;

汇兑及成本大幅波动的风险。

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（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源/作者：国元证券，邢瀚文）

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